11月29日，發(fā)審委上會(huì)的三家IPO全部被否，包括重慶廣電數(shù)字傳媒股份有限公司、博拉網(wǎng)絡(luò)股份有限公司、北京全時(shí)天地在線網(wǎng)絡(luò)信息股份有限公司未通過(guò)，首次出現(xiàn)單日零通過(guò)率。隨著11月初發(fā)審委單日審核6過(guò)2、6過(guò)1的相繼出現(xiàn)，終究還是出現(xiàn)了單日全軍覆沒(méi)的景象。隨著新發(fā)審委一次又一次的刷新通過(guò)率新低，目前形勢(shì)下IPO通過(guò)率降低可能漸漸成為一種常態(tài)。

       1.重慶廣電數(shù)字傳媒股份有限公司

       （1）資產(chǎn)獨(dú)立性，實(shí)際控制人重大依賴

        發(fā)行人不直接擁有《信息網(wǎng)絡(luò)傳播視聽(tīng)節(jié)目許可證》。經(jīng)重慶廣播電視集團(tuán)（總臺(tái)）獨(dú)家授權(quán)，發(fā)行人擁有重慶IPTV分平臺(tái)牌照和重慶網(wǎng)絡(luò)廣播電視臺(tái)牌照中有關(guān)經(jīng)營(yíng)性業(yè)務(wù)的運(yùn)營(yíng)權(quán)。發(fā)行人IPTV業(yè)務(wù)收入主要來(lái)源于基礎(chǔ)業(yè)務(wù)，按照行業(yè)政策法規(guī)要求，基礎(chǔ)業(yè)務(wù)主要由中央IPTV總平臺(tái)提供的視聽(tīng)節(jié)目?jī)?nèi)容和公司采購(gòu)或合作的視聽(tīng)節(jié)目?jī)?nèi)容等資源組成，IPTV節(jié)目?jī)?nèi)容經(jīng)重慶IPTV集成播控平臺(tái)審查后傳輸給電信運(yùn)營(yíng)商。

        公司不直接擁有相關(guān)資質(zhì)，而是依靠實(shí)際控制人重慶廣播電視集團(tuán)授權(quán)的經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)權(quán)，意味著公司缺乏獨(dú)立的市場(chǎng)運(yùn)營(yíng)能力，資產(chǎn)完整性和業(yè)務(wù)獨(dú)立性都存在重大疑慮，并對(duì)實(shí)際控制人構(gòu)成重大依賴。一旦企業(yè)無(wú)法獲得授權(quán)，會(huì)對(duì)其業(yè)務(wù)的延續(xù)產(chǎn)生重大威脅。資產(chǎn)獨(dú)立性、實(shí)際控制人重大依賴，出現(xiàn)的這些問(wèn)題都是IPO審核中的明確紅線。

       （2）同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)

        根據(jù)重慶有線取得的《信息網(wǎng)絡(luò)傳播視聽(tīng)節(jié)目許可證》，重慶有線的業(yè)務(wù)類別包括電影、電視劇、娛樂(lè)等視聽(tīng)節(jié)目的匯集、播出服務(wù)。從終端用戶看，發(fā)行人IPTV業(yè)務(wù)與其實(shí)際控制人下屬的重慶有線的有線電視業(yè)務(wù)的終端用戶都是重慶區(qū)域的電視機(jī)終端用戶；從提供的服務(wù)內(nèi)容來(lái)看，均屬于為終端用戶提供視聽(tīng)節(jié)目服務(wù)，并基于終端用戶的需求開(kāi)發(fā)增值服務(wù)。另外，發(fā)行人廣告運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)包括傳統(tǒng)廣告和新媒體廣告，其廣告業(yè)務(wù)與實(shí)際控制人及其控制企業(yè)其他廣告業(yè)務(wù)有何異同。

        在經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)上，上會(huì)公司與其關(guān)聯(lián)方重慶有線的互聯(lián)網(wǎng)視聽(tīng)節(jié)目服務(wù)業(yè)務(wù)與IPTV內(nèi)容集成運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)，兩者在終端用戶和服務(wù)內(nèi)容相同，業(yè)務(wù)上可能存在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。在廣告運(yùn)營(yíng)模式上，上會(huì)公司與其關(guān)聯(lián)方的廣告業(yè)務(wù)在定義和區(qū)分上的異同不清晰，也可能存在潛在的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)也是IPO審核的紅線，這種問(wèn)題的存在毫無(wú)疑問(wèn)被一票否決。

       （3）毛利率與同行業(yè)差異

        發(fā)行人2014年至2016年綜合毛利率分別為42.02%、57.39%、61.97%。請(qǐng)發(fā)行人代表說(shuō)明毛利率與同行業(yè)公司存在差異的原因及合理性。毛利率上的關(guān)注一直都是審核的重點(diǎn)，與同行業(yè)存在差異而無(wú)合理解釋，必然是審核中的關(guān)注點(diǎn)。

       2. 博拉網(wǎng)絡(luò)股份有限公司

       （1）股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格，股份代持，出資來(lái)源異常

        2017年9月18日，勤晟鴻鵬價(jià)值證券投資基金向重慶龍商股權(quán)投資管理有限公司轉(zhuǎn)讓190萬(wàn)股與聯(lián)合基金1號(hào)新三板基金向尤啟明轉(zhuǎn)讓50萬(wàn)股價(jià)格差異較大；質(zhì)疑尤啟明、重慶龍商股權(quán)投資管理有限公司、劉世玉、王麟麗、鐘小寧、孫杰及其他歷次增資的股東是否存在代持情形；尤啟明出資來(lái)源均為借款且還款方式、且還款期限均為2019年，質(zhì)疑存在代持、對(duì)賭等其他利益安排。

        歷史沿革是否干凈一向是審核的關(guān)注內(nèi)容，上會(huì)公司出現(xiàn)股權(quán)價(jià)格差異、股份代持、出資來(lái)源異常、疑似利益安排等均被提出反饋意見(jiàn)，可見(jiàn)在股權(quán)的轉(zhuǎn)讓上發(fā)審委提出重大疑慮。

       （2）主營(yíng)業(yè)務(wù)的認(rèn)定

        發(fā)行人首次招股說(shuō)明書申報(bào)稿披露主營(yíng)業(yè)務(wù)為數(shù)字商業(yè)平臺(tái)服務(wù)，后修改為數(shù)字營(yíng)銷及運(yùn)營(yíng)和技術(shù)開(kāi)發(fā)服務(wù)，不符合《首次公開(kāi)發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理辦法》關(guān)于“發(fā)行人應(yīng)當(dāng)主要經(jīng)營(yíng)一種業(yè)務(wù)”的規(guī)定。公司存在經(jīng)營(yíng)兩種業(yè)務(wù)的情況，反饋意見(jiàn)直接提出不符合首發(fā)管理辦法的規(guī)定，直接的一票否決。

       （3）持續(xù)盈利能力存在重大不利影響

        發(fā)行人凈資產(chǎn)收益率顯著下滑，請(qǐng)發(fā)行人代表說(shuō)明凈資產(chǎn)收益率持續(xù)下降的原因及對(duì)發(fā)行人持續(xù)盈利能力的影響。本次公開(kāi)發(fā)行對(duì)凈資產(chǎn)收益率的影響，是否存在凈資產(chǎn)收益率進(jìn)一步大幅下滑的風(fēng)險(xiǎn)。持續(xù)盈利能力存在重大風(fēng)險(xiǎn)，這也是明確不符合首發(fā)管理辦法，又是重大否決項(xiàng)。

       （4）應(yīng)收賬款大幅增加

        汽車行業(yè)收入占比持續(xù)下降，快速消費(fèi)品行業(yè)收入占比持續(xù)上升，2016年新增加互聯(lián)網(wǎng)游戲行業(yè)收入。報(bào)告期內(nèi)應(yīng)收賬款占收入比重大幅增長(zhǎng)的原因，是否存在放寬信用政策增加收入的情形。游戲行業(yè)業(yè)務(wù)的獲取方式，是否存在利益輸送的情形，是否與實(shí)際控制人控制的其他企業(yè)構(gòu)成同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。

        應(yīng)收賬款大幅增長(zhǎng)又是一項(xiàng)必要關(guān)注點(diǎn)，發(fā)審委質(zhì)疑公司是否存在放寬信用政策增加收入的情形。另外公司新增游戲行業(yè)收入，審核質(zhì)疑業(yè)務(wù)存在利益輸送的情形，并與實(shí)際控制人控制的其他企業(yè)構(gòu)成同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。

       （5）職工薪酬異常，質(zhì)疑存在通過(guò)壓低人工成本調(diào)節(jié)利潤(rùn)的問(wèn)題

       人均薪酬水平與同行業(yè)上市公司、當(dāng)?shù)鼗ヂ?lián)網(wǎng)IT企業(yè)的平均薪酬進(jìn)行對(duì)比分析的情況，是否明顯低于當(dāng)?shù)鼗ヂ?lián)網(wǎng)IT企業(yè)的平均薪酬，是否存在通過(guò)壓低人工成本調(diào)節(jié)利潤(rùn)的問(wèn)題。

       對(duì)薪酬的關(guān)注點(diǎn)之前的文章也做過(guò)整理，這是質(zhì)疑公司存在通過(guò)壓低人工成本，從而調(diào)節(jié)利潤(rùn)的問(wèn)題。

       3. 北京全時(shí)天地在線網(wǎng)絡(luò)信息股份有限公司

       （1）持續(xù)盈利能力存在重大不利影響

        上會(huì)公司在業(yè)務(wù)、技術(shù)、業(yè)績(jī)等方面對(duì)360是否存在重大依賴；與供應(yīng)商合同一年一簽的風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)主要供應(yīng)商存在較大依賴；供應(yīng)商合同規(guī)定限制性條款行為。以上情況是否對(duì)發(fā)行人持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力構(gòu)成重大不利影響，相關(guān)信息披露是否真實(shí)、準(zhǔn)確、完整。

        公司與供應(yīng)商的交易存在多項(xiàng)疑問(wèn)之處，導(dǎo)致發(fā)審委提出了對(duì)持續(xù)盈利能力存在重大不利影響的質(zhì)疑。

       （2）收入確認(rèn)不符合準(zhǔn)則規(guī)定，渠道代理商銷售真實(shí)性

        2017年1-6月發(fā)行人渠道代理商銷售收入為2.15億元，占比32.75%，其收入確認(rèn)是否符合會(huì)計(jì)準(zhǔn)則相關(guān)規(guī)定；渠道代理商是否與發(fā)行人存在關(guān)聯(lián)關(guān)系；大部分的渠道帶來(lái)毛利為負(fù)的合理性，說(shuō)明該種銷售推廣模式的可持續(xù)性；發(fā)行人部分客戶尤其個(gè)人渠道客戶報(bào)告期內(nèi)銷售收入變動(dòng)較大的原因及合理性；第三方回款比例較大的原因，分析說(shuō)明相關(guān)銷售收入的真實(shí)性；騰訊和上海微問(wèn)自2016年既是供應(yīng)商又是客戶，從實(shí)質(zhì)重于形式的原則判斷，說(shuō)明其收入確認(rèn)是否符合企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則相關(guān)要求；2017年1-6月展示類業(yè)務(wù)大幅增長(zhǎng)的合理性。

        一系列的發(fā)問(wèn)，從收入確認(rèn)準(zhǔn)則是否合規(guī)，到渠道代理商銷售真實(shí)性質(zhì)疑，再到存在既是供應(yīng)商又是客戶的重合情況，對(duì)公司收入方面產(chǎn)生諸多疑問(wèn)。涉及的收入確認(rèn)不符合企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則、收入不具有真實(shí)性等方面也都是在首發(fā)管理辦法明確規(guī)定的。

       （3）毛利率大幅高于同行業(yè)水平

        2015年至2017年上半年發(fā)行人毛利率持續(xù)大幅高于同行業(yè)平均毛利率，要求解釋毛利率持續(xù)下降的主要原因及合理性。這項(xiàng)又提出了毛利率的關(guān)注點(diǎn)，與同行業(yè)的差異要求解釋。

       （4）未具備開(kāi)展業(yè)務(wù)所需的相關(guān)資質(zhì)

        是否具備開(kāi)展業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)所必需的相關(guān)資質(zhì)、許可；是否建立、健全互聯(lián)網(wǎng)廣告業(yè)務(wù)的承接登記、審核、檔案管理等相關(guān)制度；是否存在明知或應(yīng)知廣告虛假或具有其他違法情形，仍然為之設(shè)計(jì)、制作、代理廣告的情形，下游客戶是否存在違法違規(guī)的情形；發(fā)行人業(yè)務(wù)主要集中在北京地區(qū)，獲取北京以外地區(qū)的代理資質(zhì)是否存在障礙。

        提出對(duì)開(kāi)展業(yè)務(wù)的資質(zhì)許可的疑問(wèn)，質(zhì)疑是否具備開(kāi)展業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)所必需的相關(guān)資質(zhì)、許可，這也是對(duì)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生重大影響的問(wèn)題。

        新一屆發(fā)審委上任以來(lái)，IPO通過(guò)率降低明顯。從10月17日以來(lái)， 56家公司的IPO申請(qǐng)，其中33家通過(guò)，18家企業(yè)被否，5家企業(yè)被暫緩表決，IPO通過(guò)率僅為58.9%。今年前三季度相比，這一數(shù)字還保持在80%以上，在新一屆發(fā)審委把關(guān)下，IPO通過(guò)率降低了超過(guò)兩成。嚴(yán)把上市公司質(zhì)量關(guān)已成為監(jiān)管重點(diǎn)，從之前新一屆委員的宣誓中就能看出。自從證監(jiān)會(huì)主席專門指出“終身追責(zé)”后，加上樂(lè)視網(wǎng)IPO牽出發(fā)審委員的前車之鑒，新一屆發(fā)審委的被否率不斷提高。

        整理本次三家被否企業(yè)的反饋意見(jiàn)，發(fā)審委支出的經(jīng)營(yíng)缺乏獨(dú)立性、對(duì)實(shí)際控制人構(gòu)成重大依賴、同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)等都是審核的明確紅線，出現(xiàn)這些問(wèn)題下必定被否決。另外包括持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力存在重大不利影響、持續(xù)盈利能力存在重大風(fēng)險(xiǎn)、主要經(jīng)營(yíng)兩種業(yè)務(wù)、收入確認(rèn)不符合企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則、收入不具有真實(shí)性等等都是在首發(fā)管理辦法和IPO審核中明確關(guān)注點(diǎn)和重要事項(xiàng)，出現(xiàn)這些問(wèn)題的結(jié)果也基本判定了IPO上會(huì)的失利。

        隨著IPO審核通過(guò)率的降低，6過(guò)2到6過(guò)1都不再是偶然，再到單日全軍覆沒(méi)的出現(xiàn)。這一再提醒著IPO排隊(duì)企業(yè)，若有涉及審核紅線的問(wèn)題絕不能心存僥幸，只有自身規(guī)范才是對(duì)IPO的最佳保障。單日零通過(guò)率的首次出現(xiàn)，是否只是一次偶然，未來(lái)還會(huì)出現(xiàn)零通過(guò)的情況嗎？只能說(shuō)，在現(xiàn)階段IPO高壓審查趨勢(shì)下，一切皆有可能。